（纽约2日讯）美国投行伯恩斯坦（Bernstein）在最新报告中，披露了与数据中心法律专家默德勒（Jeffrey Moerdler）的深度对话，并得出一个对市场影响不容忽视的判断：由于新型云端公司（Neocloud）在租约结构上存在根本性矛盾，一批新型云端公司将在未来一年至3年内相继走向破产。
所谓“新型云端公司”，是指把大量高性能图形处理器（GPU），组成大规模运算集群，以“GPU即服务（GPUaaS）”的形式，租给人工智能（AI）模型构建者、企业，以及初创公司。代表性的新型云端公司有美国的CoreWeave公司、荷兰Nebius公司，以及美国的GMI Cloud公司等。
自1990年起，默德勒专注于数据中心及数码基础设施领域，目前带领约10名律师的团队，每年经手数百笔交易，同时处理的项目多达30个至40个。
“新型云端公司让我感到担忧，它们是WeWork 2.0。”WeWork是美国共享办公空间经营者，新冠肺炎疫情前10年快速崛起，但疫情后热潮也迅速消退。
默德勒认为，问题的核心在于一个结构性错配：许多新型云端公司签下的是15年的数据中心租约，而其面向客户的合约可能只有数月、数周、甚或数天，最好的情况也不过是一年至3年。一旦客户不续约，新型云端公司的收入来源断裂，但租约义务依然压顶。
“我确信我们会看到一些新型云端公司破产。当然，不是最大的业者，而是那些更细分市场的、较小的初创公司，例如专门为律师事务所或服装行业做AI的公司，它们无法产生收入，最终会崩溃。新型云端公司也会有同样的情况。”
他预计，这一幕将在未来一年至3年内上演。
担保结构悄然生变
过去一年，数据中心合约中，信用担保的结构发生了实质性转变，而这一变化对发展商的风险敞口影响深远。
默德勒透露，大约10个月前，一家超大规模云端服务商率先改变了市场惯例，宣布不再提供全额租约担保，转而仅担保约80%的建设贷款，而非覆盖租约下的全部租金义务。
“他们说，我们会担保80%的建设贷款，但不担保租约下的全部租金。发展商必须自己出建设贷款以上的40%至60%的股权，那部份全是你的风险，建设贷款的20%也是你的风险。”
更值得警惕的是，这类担保通常按直线法在初始租约期内摊销。以一项10年租约为例，到第7年或第8年，担保价值已基本归零。
同时，担保方还在争取更强的“介入权”（step-in rights）。一旦需要履行担保义务，担保方有权直接接管相关空间和电力资源。默德勒指出，此前，这一权利通常在担保方与客户之间私下处理，如今却被明确写入租约条款。
这一转变已蔓延至几乎所有担保方。“过去10个至12个月里，我经手的每一笔涉及超大规模云端服务商、AI公司或晶片制造商信用增强的交易，无一例外都从此前的全额租约担保模式，转向了这种有限担保模式。”
拆解4大风险
除了信用结构，默德勒还列出了数据中心合约中，几个容易被忽视、却可能造成严重后果的“陷阱”。
首当其冲的是“随意终止权”（Termination-for-Convenience）。 超大规模云端厂商的标准合约文本几乎无一例外地包含此类条款，且往往被“埋”在文件中不显眼的位置。
“每次我看到这个条款，都会把它列为重大问题，然后去找超大规模云端服务商谈。他们每次都一脸无辜地说，“这对你是个问题？其他人都同意了。”我不相信这句话。”
默德勒强调，任何专业的数据中心律师都不会允许这条款保留在最终合约中，但仍有发展商因不够成熟或急于拿下客户而接受，有时甚至给出扩张权、优先购买权、购买选项等大量附加权利，拱手让出了对资产的长期控制权。
第二，信用增强额度过低或摊销过快。 如前所述，担保到租约后期可能已形同虚设。
第三，租约转让导致信用保护消失。 如果租约被转让给第三方，而原有的信用增强安排未能随之保留，发展商将失去最重要的风险缓冲。
第四，租户对数据中心所在园区未来发展的过度控制权， 包括扩张权、收缩权、对相邻地块发展的控制权等。这些条款可能严重限制发展商对自有资产的处置自由。
发展商“因祸得福”？
尽管新型云端公司破产听起来是坏消息，但默德勒认为，对于提前做好信用增强安排的发展商而言，结局未必悲观。
他给出了一套具体的数学逻辑：假设建设成本为每兆瓦1000万美元（约4071万令吉），若发展商事先获得了30%的预付信用增强，包括信用证、现金保证金、预付资本贡献，或投资级担保，那么当新型云端公司破产、发展商收回设施后，其实际持仓成本仅为每兆瓦700万美元（约2850万令吉）。
“你现在拥有一个完全建成的数据中心，成本基础是每兆瓦700万美元，一旦收回即可立即投入使用。这是一个极具竞争力的资产。你几乎在这种情况下反而更占优势，因为你可以以极具成本竞争力的价格重新推向市场，与那些每兆瓦成本在1000万美元以上的竞争者抗衡。”
